彩天下

        自2009年我国启动人民币跨境贸易结算试点以来，政府层面推动的人民币国际化进程不断加快，人民币国际化取得了显著进展。但鉴于近两年人民币汇率波动及离岸市场人民币资本回流困境，有必要从金融风险和宏观经济稳定角度，重新思考人民币国际化的政策设计误区，客观理性地分析人民币国际化的发展前景和实施路径，推动可持续发展的人民币国际化进程。

        一、对人民币国际化进程存在的几个认识误区

        人民币国际化发展具有其客观发展规律，当前有必要重新反思人民币国际化的初衷。总体而言，国内对人民币国际化存在以下几个方面认识误区：

        （一）货币国际化之大国思维误区

        一直以来，学者和政府层面更乐意从美元国际角色出发，认为美元霸权是美国国际地位和世界大国“软实力”的核心体现。就人民币国际化而言，大部分研究出发点亦是以大国思维为导向。中国政府在推动IMF等国际金融机构改革的目的亦在于提升与中国大国地位相一致的人民币“国际话语权”。然而，布雷顿森林体系解体后，国际货币发行都失去金本位时期的储备支撑。币值稳定和国家信用成了货币发行的重要支撑。因此，在人民币国际需求未能能到有效提升之前，带有政府色彩和大国思维导向的人民币国际化进程可能造成一系列遗留问题。

        （二）货币国际化之铸币税收益误区

        货币国际化的益处通常与铸币税收益联系到一起。最初的铸币税概念源于发行货币，铜币、基础货币的时金属货币的缺斤少两，通过不足值货币换取相关货物。通常铸币税收益需要通过本国负债的方式获得。比如，美国通过输出美元和举借外债实现相关收益。因此，铸币税假设对人民币并不适用，中国用大量足值商品换取其他国家不足值货币。这一交易过程与铸币税定义刚好相反，即便未来中国可以人民币购买其他国家的商品或服务，形成对国际社会的负债，但美国次贷危机的爆发充分证明了“铸币税”收益将是一个不可持续的伪命题。

        （三）货币国际化之政策学术生态弊端

        从国内政策形成过程和学术生态看，一旦政策概念形成并进入决策层视野后，诸多学术研究更倾向于围绕验证这一政策结论而展开，对于人民币国际化的真实意义和实际影响的关注开始弱化。并且研究中通常以发达国家的案例作佐证，比如以日元和德国马克为参照对象，却忽视了日本和德国在相关区域的产业体系构架。比如，日元国际化主要基于日本在东南亚地区产业链分工基础之上，德国马克国际化亦与德国在欧洲地区的产业布局紧密相关。

        二、当前阶段人民币国际化发展形势分析

        在经历人民币国际化指数迅速增长后，未来一段时期将是人民币国际化进程的调整和巩固期。未来人民币国际化进程的有效进展需取决于如下几方面因素：

        一是贸易结算中的人民币需求可能受全球贸易增长下滑而出现萎缩。在经历人民币贸易结算迅速增长后，2016年人民币贸易结算额开始出现回调迹象。同比下跌幅度达到27.7%。尽管人民币对外投资额有所反弹，但仅增长6%左右。随着贸易保护主义盛行，同时受中国对外投资过程中形成的投资对贸易的替代效应影响，人民币贸易结算增长空间将存在天花板效应。

        二是双边货币互换推动下的人民币输出势头将有所放缓。迄今为止，人民银行连续与35家国家和地区货币当局开展货币互换，但近年来互换节奏显著放缓。比如，“一带一路”沿线相关国家经济脆弱，本币贬值压力大，两家央行的货币互换本质上成了对方以贬值的本币做抵押向人民银行进行人民币融资，由于到期后对方央行需负偿还责任，在外汇储备紧缺背景下，互换额度愈高则违约的风险愈大。鉴于此，目前同我国签署货币互换的国家并非到期后一定都能续期或提升互换额度。

        三是人民币“入篮”后的边际政策效应递减。加入SDR是人民币国际化进程的重要一步，成为真实意义上的国际货币。越来越多的国家央行及货币当局将在其外汇储备构成中引入人民币资产。预计人民币占全球央行货币储备资产构成在一定时期内将达到5%的份额。然而，由于人民币加入SDR后存在显著的“节点效应”，未来SDR效应将在一段时期内出现边际政策递减效应。国际上对人民币的持有意愿将越来越取决于人民币资产的可兑换性和资本自身的保值性。

        四是国内存在制度供给短板问题，相关金融基础设施尚不够完善。若人民币国际化进程继续维系现有“跃进式”发展势头，未来金融市场上将出现诸如汇率波动、资本无序流动等问题给国内货币政策带来的挑战。人民币国际化的可持续发展需要相应的制度供给和金融基础设施完善。本质言之，离岸和在岸市场的相对割裂是制度供给缺乏的结果。此外，尽管国内已完成人民币跨境支付系统（CIPS）相关建设，但在资金流动、金融市场监管等诸多问题尚待解决。

        三、新阶段人民币国际化发展及政策改革方向

        （一）客观认识当前人民币国际化形势及未来发展趋势    

        尽管中国已成世界第二大经济体，但人民币国际化进一步发展仍受制于一系列因素影响。从日元和德国马克国际化进程看，人民币可在一定时期内达到日元或原德国马克国际化水平，但中长期看来，尚且受一系列发展因素制约。比如，需考虑到人民币国际化对国内宏观经济稳定的影响，需重新权衡内外政策均衡等问题。未来人民币国际化的可持续发展取决于规制建设的完善和相关机制的理顺，逐步提升人民币作为“硬通货”的国际公信力，提升国际社会的持有意愿。显然，这种认识方面的转变需经历较长时期的发展和累积。

        （二）央行货币政策实践及货币国际化的成本反思

        汇率稳定是否应被置于货币政策的优先领域，需要从外汇储备形成机制加以思考。有必要从福利损失和“通胀税”角度思考汇率稳定的维系成本问题，新世纪以来，随着我国外贸盈余不断扩大，外汇占款增长成了我国货币发行主要方式。外汇储备增长的过程也是我国通胀增长和不断累积和对居民福利侵蚀的过程。美元走强背景下，通过抛售外汇储备以维系汇率稳定的做法并不合理。未来需在市场定价基础上，科学评估人民币的均衡汇率，重新调节市场干预方式。尤其需要从福利经济学和社会主义制度角度，长久规划外汇储备的使用。

        （三）国际化货币与国际化货币政策选择问题

        国际化货币必须要相应的国际化货币政策，有必要降低央行对于货币价值的实际干预，否则必然影响市场公信度。国际化货币首先需要国际化的央行货币政策支撑。国际金融经典理论中的“特里芬难题”指出，开放经济体的货币当局在货币政策独立性、固定汇率制度和资本完全自由流动等宏观金融政策目标中只能三者择其二。未来人民银行货币政策实践必将出现内外均衡的政策冲突问题。尤其若将刺激增长视为一项政治任务，人民银行在维系对内价值稳定和对外价值稳定方面必然存在目标之间的冲突。

文献来源：上海国际问题研究院